衍生品交易市场监管的制度分野与监管协调——《衍生品交易监督管理办法（试行）》
发布日期：2026-08-14
作者： 陈胜,施建铧
一、引言
在我国金融法治实践中，长期存在确定衍生品市场的监管权属的结构性难题。同一类交易行为常因交易主体分属不同行业而适用两套监管规则，在准入标准、行为约束和法律责任配置上都存在实质性差异。证监会体系重视功能监管，主要规范交易行为和产品实质；金融监管总局体系重视机构监管，主要规范机构的经营资质与风险管理能力。两者共同作用于衍生品市场时，其范式分歧转化为具体的法律适用冲突，造成实务中的诸多难题。中国证监会公布的《衍生品交易监督管理办法（试行）》（以下简称《证券期货业办法》）将自2026年11月16日起施行，本文将其与现行《银行业金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》（以下简称《银行业办法》）进行对比，讨论两者之间的差异和由此导致的法律适用困境。
此外，2020年原银保监会制定的《保险资金参与金融衍生产品交易办法》对保险业金融机构参与衍生品投资进行了规定，其与《银行业办法》存在一定相似之处，本文暂不进行讨论。
二、监管差异的制度根源
我国的分业经营、分业监管体制宏观上框定了双轨监管制度。分业经营指银行、证券、保险、信托等不同金融行业在法定业务范围内经营；分业监管指针对不同金融行业的不同特点，设立专门监管机构进行对口监管。例如，证券公司不吸收公众存款，经营失败的社会外溢效应有限；而银行业金融机构吸收公众存款，其风险具有显著负外部性。两类机构在资金来源和风险敞口上的根本差异，决定了监管者必须采取不同工具进行规制。
两部核心法律的授权逻辑不同，造就了双轨监管的局面。《证券法》授予证监会对全国证券期货市场实行集中统一监督管理的职权，其调整对象为证券发行、上市、交易等市场行为。衍生品交易规模日渐增长，《期货和衍生品法》随之生效，并将期货及衍生品纳入了调整范围。与此同时，《银行业监督管理法》授予金融监管总局对全国银行业金融机构及其业务活动进行监督管理的职权，其调整对象为银行业金融机构的经营管理活动。衍生品交易作为经营活动的一部分，被纳入了金融监管总局的监督管理范畴。
三、核心制度层面的差异
制度一旦形成，便具有自我强化的惯性。机构监管与功能监管的范式分歧在市场准入、交易行为规制、客户适当性管理、内部隔离和法律责任配置等维度上体现为一系列具体差异。
（一）市场准入
《证券期货业办法》第二十一条规定，证券公司申请开展衍生品交易业务的核心指标是最近六个月净资本持续不低于人民币五亿元，不因交易标的或交易目的设置差异化资格层级等。
《银行业办法》第八至十条则构建了基础类资格和普通类资格两级准入体系。基础类只能从事套期保值类衍生产品交易，普通类方可从事非套期保值类交易。两类资格在人员配置、主管资历和业务分离制度等方面存在差异。
从法理角度看，在不同机构从事相同行为时的风险外溢效应相同时，统一门槛更符合相同行为相同对待的形式正义原则。而在银行业金融机构与证券业金融机构在风险外溢效应显著不同时，对银行业金融机构实行更严格的分层管控具有实质合理性。
（二）交易行为规制
证监会体系建立了直接针对交易行为的规则体系，《证券期货业办法》规定：禁止上市公司及持股百分之五以上股东、实控人、董监高、限售股股东开展以该公司股票为标的物的衍生品交易，防止内部人变相减持或规避信息披露；授权期货交易场所将衍生品持仓与期货持仓合并计算适用持仓限额和大户报告制度，防止市场操纵；要求衍生品经营机构使用对冲专用账户不得直接根据交易者指令进行对冲交易，防止利益冲突。
金融监管总局体系对交易行为的直接限制性条款较少，《银行业办法》相关规定主要包括市场风险资本不得超过核心资本的百分之三和禁止销售可能出现无限损失的裸卖空衍生产品。其余约束通过风险管理条款间接实现，如要求建立授权和止损制度，要求套保类与非套保类交易人员不得相互兼任，要求按市价原则管理市场风险等。这些条款不直接禁止某类交易，而是在机构决策流程和监控机制上予以监督。
实务中，证监会对其所监管机构进行对冲交易、未尽信息披露义务等具体交易环节违规行为更为关注；另一方面，金融监管总局对其所监管机构衍生交易产品管理不到位、违反审慎经营原则等流程缺陷更为关注。前者通常确定性更高，后者通常具有更大的自由裁量空间。
（三）客户适当性管理
《证券期货业办法》第十八至二十条要求交易者符合专业交易者标准、经营机构核查交易者真实身份和交易目的、账户实名、上市公司参与衍生品交易需履行信息披露义务，适当性管理重心在准入阶段。
《银行业办法》则要求建立客户适合度评估制度，评估覆盖销售前、销售中、销售后的完整销售链条，适当性管理重心在销售过程阶段。
实务中，触发适当性管理违规的常见行为包括：未审慎核查交易者身份、未完成产品和客户动态匹配、销售流程整体管控失效等。
（四）内部隔离
证监会要求与存在利益冲突的其他业务分开办理，采取有效隔离措施不得混合操作，并要求使用对冲专用账户不得直接根据客户指令对冲。证监会没有预设必须隔离的业务类别，只严格遵循利益不冲突原则。
金融监管总局要求在三个层面建立隔离：交易前台、中台与后台职能分离；套期保值类与非套期保值类业务的市场信息、风险管理、损益核算隔离；风险计量监测控制人员与交易或营销人员隔离，不得相互兼任。
在分业经营体制下，当业务边界逐渐模糊时，标准差异的不利影响会逐步扩大。例如，部分银行业金融机构如理财子公司可能会通过券商通道参与衍生品交易，来规避自身更为严格的隔离要求，该行为是否合规仍处于讨论之中。因此有必要进一步明确不同交易结构下各参与机构的合规责任。
（五）法律责任配置
《证券期货业办法》第四十二至五十一条规定的相关罚则分别对应具体条款的违反行为，如未按规定报告新合约品种、出借或借用账户、未按规定报告交易信息等，属于行为对应模式。
金融监管总局采用状态对应模式，《银行业办法》第五十七至六十条分别针对未经批准擅自开办、未能有效执行风险管理和内部控制制度、未按规定报送报表资料、违规操作造成重大损失制定了罚则。
实践中，金融监管总局较为普遍地援引《银行业监督管理法》第四十六条进行处罚。该类处罚主要前提是机构严重违反审慎经营规则，换言之，重点判断机构整体管理状态。违反审慎经营规则的内涵非常宽泛，包括风险管理、内部控制、资本充足率、资产质量、损失准备金、风险集中、关联交易、资产流动性等内容。金融监管总局与证监会在责任配置上的分野，造成了被监管主体的以下倾向：证券期货机构严格审查行为规范，银行业机构则在建立一套能让监管者认可的风险管理流程体系上下功夫。
四、法律适用困境
随着银行业与证券期货业在衍生品市场的业务边界日益模糊，两套逻辑的碰撞已经造成如下潜在的法律适用问题。
（1）管辖权竞合与监管真空并存。当证券公司向银行业金融机构销售场外衍生品时，证券公司受证监会行为规则约束，银行业金融机构受金融监管总局机构规则约束。同一笔交易，卖方适用行为禁令模式规范，买方适用机构状态模式规范。在跨监管体系交易中，交易双方可能分别适用不同的机构监管和行为监管规则。由于两套规则在适当性管理、风险控制及内部治理方面的义务配置并不完全一致，实践中可能出现监管标准衔接不充分、责任边界需要进一步明确等问题。
（2）行为罚则与状态罚则的适用难以竞合。发生风险事件时，券商的违规销售和银行业金融机构的风控体系失效可能同时存在。两者可并行处罚，但缺乏统合的适用标准来确定不同监管机构如何进行事实认定、监管信息共享和责任评价协调。尽管2006年发布的《中国银行业监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、中国保险监督管理委员会在金融监管方面分工合作的备忘录》曾有过相关规定，但实践中仍有待进一步完善优化。
五、监管协调的可能路径
在分业经营体制不发生根本变革的前提下，追求两个监管体系的完全统一既不现实也不合理。在现有框架内，金融监管总局和证监会可能会采取一定措施来实现协调，造成如下可能的局面。
（1）行为监管优先的适用原则得以确立。在交叉业务场景中，证监会所监管机构交易行为的合规性判断适用《证券期货业办法》行为规范，行为规制的普适性高于机构规制的特殊性，在行为层面优先适用功能监管规则。而金融监管总局所监管机构的资质和风控体系合规性判断适用《银行业办法》的机构规范。
（2）罚则适用类型化、协调化。随着交叉监管的场景范围和事件数量扩增，两监管机构可能通过完善监管合作备忘录等方式协同运作，明确双方罚则互不排斥，界定边界清晰的管辖范围。
（3）规则的可预期性与透明度得到提升。针对审慎经营规则等裁量空间较大的特点，金融监管总局、证监会可通过发布指导性案例、自由裁量权规范或监管问答细化具体违规的情形，使市场主体对管理状态合规性有更清晰的判断依据。针对功能监管规则在机构监管体系内的适用问题，两机构可能通过联合规章或监管协调会议纪要予以明确。
六、结语
衍生品市场存在两套监管规则，是分业监管体制的历史产物。证监会侧重功能监管，金融监管总局侧重机构监管，两者在准入标准、行为约束、适当性管理、内部隔离和法律责任等方面存在系统性差异。未来，两机构可能会建立更具体的协调机制，在两种监管思路共存的前提下，减少规则冲突，增强市场主体对法律适用的可预期性。
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