从准入审查到投后治理：意大利BNL案“黄金权力”限权事件评析
发布日期：2026-06-24
作者： 陈胜
本文目录概览
引言
一、 事实与制度背景：从既有投资到投后审查
（一） 中国股东持股与原有治理安排
（二） Golden Power制度的扩张：从准入审查到投后治理
（三） Cyber Tyre技术：传统轮胎企业为何被纳入数据安全叙事
二、 Golden Power法令如何限权：保留所有权，压缩治理权
（一） 董事会影响力被显著压缩
（二） 集团协同和方向性控制被隔离
（三） 敏感信息访问被“防火墙化”
（四） 股份处置自由受到限制
三、 法律争议焦点：国家安全审查的边界
（一） BNL是否足以被整体纳入战略性企业监管
（二） 限制措施是否符合比例原则
（三） 是否构成对投资权益的实质性剥夺
（四） 第三国市场合规压力能否成为限权理由
四、 救济路径与应对措施：行政诉讼、条约保护与商业谈判并行
（一） 行政诉讼：直接挑战Golden Power法令合法性
（二） 投资条约保护：可以评估，但空间有限
（三） 商业谈判和证据固定：为后续安排保留主动权
五、 对中国企业的启示：欧洲并购进入投后审查时代
结语
尾注
当地时间2026年6月8日，意大利轮胎制造商BNL披露，其股东Marco Polo International Italy S.r.l.（Marco Polo）及其上层股东CNRC已分别向意大利拉齐奥大区行政法院提起行政诉讼。请求撤销意大利政府于2026年4月10日作出的“黄金权力”（Golden Power）法令中针对其持股和治理权所施加的限制措施。[1]
本案起因于BNL原有股东协议到期后，意大利政府重新审查中方股东对BNL的治理影响。Marco Polo持有BNL约34.1%的股份[2]，中方为BNL第一大股东。意大利政府本次并未直接取得中方股权，也未要求中方立即退出BNL；中方股东仍保留股份、分红权及一般股东身份。但从实际效果看，相关行政措施显著限制了中方股东在董事提名、公司核心职务担任、集团指挥与协调、敏感信息访问以及股份转让等方面的权利和空间。
与一般外资安全审查案件相比，本案更突出的特点是：东道国在交易完成多年之后，基于股东协议失效、技术属性变化、数据安全关切及第三国市场合规压力，重新审视外国投资者的治理影响，并通过行政法令重塑其股东权利结构。
本文围绕BNL案展开分析：一是梳理中方持股、股东协议到期与Golden Power措施之间的事实脉络；二是分析Cyber Tyre智能轮胎技术为何使传统制造企业被纳入数据安全和战略技术审查叙事；三是讨论相关限权措施是否接近监管权行使与投资权益实质性剥夺之间的边界；四是进一步观察该案对中国企业欧洲并购、投后治理和投资保护安排的启示。
一、事实与制度背景：从既有投资到投后审查
中方股东持有BNL股份已有多年，并长期通过股东协议参与公司治理。真正触发本轮审查的，是原有股东协议到期后，公司治理安排可能发生变化；与此同时，BNL的Cyber Tyre智能轮胎技术又被意大利政府视为涉及数据、传感和战略技术的重要资产。由此，一家传统轮胎企业被重新放入国家安全和数据安全审查的框架之下。
理解本案，需要先看三个背景：中方在BNL的持股和治理安排，意大利Golden Power制度如何从交易准入延伸到投后治理，以及Cyber Tyre技术为何会改变BNL的监管属性。
（一）中国股东持股与原有治理安排
BNL是意大利最具代表性的高端轮胎制造商之一。中方进入BNL，源于2015年前后ZGHG集团有限公司牵头的跨境收购。当时，ZGHG通过其下属轮胎橡胶业务主体CNRC及Marco Polo等境外持股平台参与收购和持股。后来，ZGHG集团整体并入ZGZH控股有限责任公司（Sinochem Holdings）体系。
本案发生时，BNL股权结构大体呈现为四类股东：ZH体系通过CNRC及Marco Polo持有约34.1%股份，是BNL第一大股东；意大利本土股东MTP S.p.A./Camfin一方持有约26.5%股份；其余股份主要由机构投资者和散户投资者持有，比例分别约为35.4%和4.0%。
意大利本土股东一方主要包括Camfin S.p.A.及Marco Tronchetti Provera。Camfin是Marco Tronchetti Provera参与BNL治理的重要平台，Marco Tronchetti Provera本人则长期深度参与BNL经营管理。因此，BNL的治理结构长期处在中方第一大股东、意大利本土股东和管理层之间的平衡之中。股东协议是维持这一治理平衡的核心文件。中方、本土股东和管理层之间，除按持股比例行使权利外，还通过股东协议对董事会组成、首席执行官提名、重大事项决策、管理层延续、公司自主性、技术资产和敏感信息保护等事项作出专门安排。也正因为这些安排直接影响BNL的控制结构和治理方式，股东协议的续期和变更才会进入Golden Power审查视野。
2022年5月，ZGHG、CNRC、Marco Polo、Camfin及MTP等主体签署续期股东协议，用以延续并调整BNL治理安排。2023年3月，CNRC依据意大利Golden Power制度，将该续期股东协议通知意大利总理府。意大利政府随后于2023年6月作出Golden Power总理府法令，对CNRC及BNL治理施加条件。[3]
2023年审查的重点，是续期股东协议项下中方作为第一大股东对BNL治理结构的影响。意大利政府关注的内容包括：中方如何影响董事会组成，是否能够影响CEO及管理层安排，重大事项决策是否可能受中方主导，BNL的战略技术、技术诀窍和敏感信息是否可能被不当接触或转移。因此，2023年措施主要是在既有股东协议框架内，为BNL的经营自主性、管理层稳定以及战略技术和重要信息设置保护条件。
2026年的审查发生在另一个节点。中方、Camfin及MTP一方之间的三年期股东协议于2026年5月18日因期限届满而终止，且未再续签。[4]股东协议终止后，原来用于维持各方治理平衡的合同基础消失。对意大利政府而言，监管问题也随之变化：2023年需要处理的是“续期股东协议下如何限制中方治理影响”；2026年需要处理的是“股东协议失效后，如何继续防止中方作为第一大股东对BNL形成过强治理影响”。
基于这一背景，意大利政府在2026年再次启动Golden Power程序，并作出新的总理府法令。该法令一方面新增限制措施，另一方面重新施加部分2023年措施。其核心理由是，在缺乏原股东协议继续约束的情况下，需要通过行政措施继续保护BNL所持有的战略性资产。[5]
（二）Golden Power制度的扩张：从准入审查到投后治理
意大利Golden Power制度源于2012年《第21/2012号法令》。该制度是在意大利原有“黄金股”制度调整之后形成的国家特别权力机制，主要用于保护国防、国家安全以及能源、交通、通信等具有战略意义的领域。根据该制度，意大利政府可以对涉及战略资产、关键企业控制权、特定股权变动或者重大公司决策的事项进行审查，并视情况采取附条件批准、否决交易、限制表决权、要求履行特定义务等措施。[6]
这一制度的重点，已经从早期较为典型的“外资收购能否完成”，逐步转向对战略企业控制权和治理影响的持续管理。欧盟层面的《外国直接投资审查条例》（Regulation (EU) 2019/452）也强化了这一趋势。该条例虽然不直接替代成员国审查制度，但为成员国外资安全审查提供了共同框架，并将关键基础设施、关键技术、关键投入、敏感信息、媒体多元性以及外国投资者是否受第三国政府控制等因素纳入安全和公共秩序考量范围。[7]在这一背景下，外资安全审查的关注对象，已经不再限于股权比例本身，还包括外资股东是否能够影响企业战略、技术流向、数据访问、供应链安全和关键管理安排。
意大利Golden Power实践也体现了这种变化。政府审查的对象，既可以是交易本身，也可以是交易完成后的股东协议、董事提名安排、管理层任免、公司章程修改、技术和数据访问安排、资金集中管理、信息系统整合以及股份再转让安排。换言之，只要相关安排可能影响战略资产的控制、使用、保护或信息安全，即使交易早已完成，政府仍可能通过Golden Power程序重新介入。
意大利Golden Power制度在近年实践中已经多次适用于中资或涉敏感技术交易。例如，2020年，意大利政府据报阻止Fastweb与华为签署5G核心网设备供应协议，成为其针对5G核心网络交易动用Golden Power的重要案例。2021年，意大利政府否决中资背景的Syngenta收购意大利蔬菜种子企业Verisem，理由涉及农业食品安全和战略资产保护。2022年，意大利政府撤销中国投资者收购军用无人机企业Alpi Aviation的交易，理由是该交易本应依据Golden Power规则申报。同期，意大利政府还阻止中国机器人企业EFORT向意大利ROBOX增资并取得相关软件和技术转让。[8]
与上述案例相比，BNL案更进一步：监管对象已经从新收购或技术转让，延伸至中方长期持股后的董事提名、管理层安排、敏感信息访问和股份转让等投后治理事项。Golden Power的功能由交易准入审查，继续延伸至对既有外资股东治理权利的持续调整。
（三）Cyber Tyre技术：传统轮胎企业为何被纳入数据安全叙事
BNL被纳入本轮Golden Power重点审查，关键原因在于其Cyber Tyre智能轮胎技术被意大利政府认定为具有战略意义。
意大利政府在2026年法令中明确提到，BNL是全球较早投入Cyber Tyre技术的企业之一。该技术可以将轮胎转化为传感器，收集轮胎状态、维护情况、用户习惯、驾驶条件以及道路表面状态等信息。[9]
从技术构成看，Cyber Tyre已经超出传统轮胎产品范畴。根据BNL公开介绍，该系统由轮胎内部传感器、专有软件和算法共同构成，能够采集数据、处理数据，并与车辆电子系统实时通信，从而改善车辆控制、安全性能和动态管理。[10]轮胎不再只是车辆的物理部件，也成为车辆运行数据和道路状态数据的采集终端。
意大利政府进一步认为，随着技术发展，Cyber Tyre还可能用于关键基础设施监测、数字孪生、高级仿真和自动驾驶等场景。[11]这一判断使BNL的监管属性发生变化。按照传统产业分类，BNL主要属于轮胎和汽车零部件制造企业；但在智能交通和数据安全语境下，Cyber Tyre使其产品具备实时感知、数据采集、算法处理和车路协同潜力。也正是在这一意义上，BNL被重新放入“智能传感器—车辆数据—道路基础设施—自动驾驶—关键技术”的监管框架之中。
这种逻辑对中国企业影响深远。工业产品智能化、联网化、软件化之后，传统制造业企业也可能被重新识别为战略性企业。未来，在欧洲投资高端制造、汽车零部件、工业软件、物联网、能源管理、智慧交通、智能装备、机器人、AI算法和数据平台等领域时，企业不能只按照传统行业分类判断是否触发国家安全审查，还要评估标的企业是否具备数据采集能力、远程通信能力、关键基础设施连接能力、算法决策能力以及与第三国监管制度发生联动的可能性。
二、Golden Power法令如何限权：保留所有权，压缩治理权
根据BNL2026年4月11日公告，意大利政府本轮Golden Power法令通过一组具体限制措施重塑中方股东在BNL的治理权利。这些措施主要集中在四个方面：董事会影响力、管理协调权、敏感信息接触权和股份处置自由。
（一）董事会影响力被显著压缩
法令限制中方通过董事会参与公司治理的空间。Marco Polo仍可在BNL股东大会上提交董事候选人名单，但最多只能提出3名董事候选人，其中2名须为独立董事。即便该名单获得多数票，由该名单产生的董事也不得担任董事长、副董事长、首席执行官，亦不得担任任何董事会委员会主席。[12]
法令还进一步排除了该等董事取得实际经营授权的可能。由Marco Polo/CNRC提名并当选的董事，不得获得管理授权、执行权力，亦不得取得任何可能影响BNL战略、产业或财务决策的职权。如果Marco Polo提出的名单获得多数票，其也不得以任何方式参与补足董事会其他席位的任命。[13]
这一安排的实质效果，在于将中方董事席位从公司治理权力中心中隔离出来。中方作为第一大股东仍可提名董事，但其提名董事难以担任核心职务，难以掌握董事会委员会，难以取得经营授权，也难以对战略和财务决策形成决定性影响。中方在董事会中的席位被保留，实际影响力则被显著压缩。
（二）集团协同和方向性控制被隔离
法令限制CNRC对BNL实施方向性控制或集团协调。CNRC被要求确保BNL在客户和供应商关系上保持自主性，不得影响BNL自主制定战略、产业、财务或预算计划，不得使BNL接受ZH体系指令，也不得采取可能使外界认为BNL决策源自CNRC意志的行为或沟通。[14]
在具体经营层面，CNRC还不得集中BNL资金管理或其他协调服务，不得将BNL信息系统整合至ZH体系，不得在财务、授信、研发、重大交易、上市、并购、出售、合并、分立等事项上发出指令或进行协调，也不得对BNL经营战略作出决定性安排。[15]
这类措施已经超出董事席位限制，直接指向战略投资者通常最重视的集团协同功能。对产业投资而言，投资价值往往不只来自财务收益，还来自供应链协同、技术协作、研发整合、资金统筹和战略协调。本轮措施将BNL与ZH体系之间的集团化管理关系切开，使中方难以通过集团协同方式影响BNL运营。
（三）敏感信息访问被“防火墙化”
法令对敏感信息访问设置防火墙。BNL被要求拒绝来自中国国务院国资委体系或由其衍生、关联主体提出的、超出普通股东权利范围之外的敏感信息请求或管理组织安排。相关限制特别指向BNL非公开技术信息、研发信息、知识产权、技术诀窍、处于开发阶段的技术信息、ICT系统和服务，以及通过Cyber Tyre技术收集或处理的数据。[16]
这一安排的影响，在于将中方股东与BNL核心技术和数据资产隔离。对一般财务投资者而言，信息访问受限可能主要影响知情权范围；对产业投资者而言，敏感信息访问受限会直接影响技术协同、产品开发、数据利用和长期产业整合。特别是在Cyber Tyre被认定为战略技术的背景下，信息访问限制实际上成为本轮Golden Power措施的核心内容之一。
（四）股份处置自由受到限制
法令还限制中方未来处分股份的自由。CNRC如转让股份，应向意大利企业与意大利制造部进行通知，且不得将股份转让给与中国国务院国资委有关联、受其控制、控制其或处于共同控制之下的主体。[17]
这一限制影响了中方未来退出、集团内部重组或引入承接方的空间。如果中方希望通过集团内转让、国资体系内重组或引入其他中国国资主体承接股份，均可能受到限制。该措施没有强制中方立即出售股份，但已经缩小潜在买方范围，并可能影响股份流动性和处置价值。
同时，上述限制并非短期安排。法令规定，相关措施原则上在Marco Polo持有BNL股份超过9.99%期间持续有效。[18]这意味着，只要中方持股仍超过这一比例，相关治理限制便可能持续存在。中方若希望解除限制，现实路径之一可能是将持股比例降至10%以下。由此，行政法令虽未直接要求中方退出，却形成了“继续持股但治理受限、降低持股则可能解除限制”的制度压力。
概括而言，本案属于一种“保留所有权、重塑控制权”的投后干预模式。中方仍保留股份、收益权和一般股东身份，但股份所承载的治理价值、信息价值、协同价值和处分自由被大幅压缩。对战略投资者而言，这种安排的影响不亚于单纯减少持股比例，因为它改变的是投资者参与公司治理和实现产业协同的基本条件。
三、法律争议焦点：国家安全审查的边界
BNL案的法律争议，集中在国家安全审查权与外国投资者股东权利之间的边界。国家安全、数据安全和战略技术保护当然属于东道国正当监管目标，意大利政府也有权通过Golden Power制度保护关键资产。需要讨论的是，相关措施是否建立在具体、可识别的风险基础上，是否与风险相匹配，以及是否在保护公共利益的同时过度削弱了外国投资者已经形成的股东权利和投资价值。
（一）BNL是否足以被整体纳入战略性企业监管
从意大利政府角度看，Cyber Tyre已经超出普通轮胎产品范畴。该技术具备传感、数据采集、实时通信、算法处理和车路协同潜力，并可能用于自动驾驶、数字孪生和关键基础设施监测。因此，政府将其视为具有战略属性的技术资产，并不难理解。
争议在于，Cyber Tyre的战略属性是否足以支持对BNL整体治理结构施加强限制。对投资者而言，政府需要说明相关风险具有现实性、可识别性和可归因性。否则，任何具备联网、传感或数据处理能力的工业产品，都可能被纳入国家安全审查范围。若“未来可能用于自动驾驶或基础设施监测”本身即可触发高强度治理限权，外资安全审查的适用边界将明显外溢。
因此，本案首先提出一个范围问题：监管对象究竟是Cyber Tyre这一特定技术和相关数据，还是BNL整体公司治理。前者更容易支持数据隔离、技术资料访问限制、研发权限分级等针对性措施；后者则会影响董事席位、管理职务、战略决策和股东权利结构。政府若选择后者，需要说明为什么单纯保护特定技术和数据不足以应对风险。
（二）限制措施是否符合比例原则
即便BNL及其Cyber Tyre技术具有战略属性，意大利政府采取的措施仍需接受比例原则检验。比例原则的重点，是措施与风险之间是否存在足够紧密的对应关系，以及政府是否选择了损害较小、但同样有效的监管工具。
从适当性看，限制中国股东董事席位、禁止其担任董事长和CEO、隔离敏感技术和数据，确实可以降低中方对BNL的治理影响和信息接触。问题在于，这些措施是否都直接对应Cyber Tyre带来的具体风险。例如，若风险集中在数据跨境传输、技术资料访问或美国市场合规，则董事席位、委员会主席资格和公司职务限制，与风险之间的对应关系仍需进一步说明。
从必要性看，政府完全可以考虑更具针对性的替代方案，例如数据本地化、访问权限分级、敏感数据脱敏、独立数据合规委员会、特定技术资料隔离、外部审计、董事保密义务、特定事项否决机制，或者为美国业务设置独立合规架构。如果这些措施足以控制风险，全面压缩第一大股东的董事会代表权，并禁止其提名董事担任核心职务，就需要更强的理由支撑。
从均衡性看，中方持股约34.1%，是BNL第一大股东。其董事提名权被限制为最多3名候选人，其中2名还须为独立董事；相关董事不得担任董事长、CEO或董事会委员会主席，也不得取得可能影响战略、产业、财务决策的职权。该等措施对股东权利影响较重。政府需要证明，国家安全利益与投资者权利损害之间仍保持合理平衡。
（三）是否构成对投资权益的实质性剥夺
BNL案不宜简单定性为直接征收，但确实具有间接征收或类似征收争议的外观。国际投资法通常关注国家措施是否虽未转移所有权，却实质性剥夺投资者对投资的使用、收益、控制或管理价值。投资者名义上仍持有资产，并不当然排除间接征收或类似措施的讨论；关键在于资产核心经济功能、控制功能或合理投资预期是否遭受严重削弱。[19]
就BNL案而言，中方投资价值并不限于股票分红。董事会席位、战略参与、产业协同、技术合作、信息获取和长期经营影响力，均可能构成该项投资的重要价值组成部分。若上述权利因行政法令被持续限制，并且相关限制一直维持至持股比例降至9.99%以下，中方可以主张：股份仍在名下，但股份所承载的控制价值和战略价值已经受到显著削弱。
当然，这一主张仍面临较高门槛。东道国可以抗辩称，国家安全审查属于合法监管权行使，措施没有使投资价值归零，也没有排除股东取得分红和依法处置股份。国际投资法通常也承认国家在公共安全、公共秩序和关键技术保护方面享有必要监管空间。最终判断需要看限制措施对中方投资价值造成的实际影响、措施持续时间、是否具有歧视性、是否存在补偿机制，以及政府能否证明其必要性和比例性。
（四）第三国市场合规压力能否成为限权理由
本案还有一个特别值得关注的因素，即美国联网汽车监管对意大利Golden Power措施的外溢影响。美国商务部工业与安全局于2025年发布联网汽车最终规则，限制特定涉及中国或俄罗斯关联主体的车辆连接系统硬件、覆盖软件及相关联网汽车交易进入或在美国市场销售，并特别关注由中国或俄罗斯拥有、控制或受其管辖、指导的主体参与相关硬件和软件设计、开发、制造、供应的风险。[20]
公开报道显示，BNL和Camfin方面长期主张，中国股东的影响力可能影响BNL在美国市场的发展；意大利政府官员也曾表示，限制中方影响力有助于BNL继续进入并拓展美国市场。[21]BNL随后还宣布将在美国佐治亚州Rome工厂启动Cyber Tyre生产，以强化美国市场和技术布局。[22]
由此可以看到一条较清晰的跨境监管传导链条：美国联网汽车规则强化对中国关联软硬件和数据系统的限制，BNL为维护美国市场准入需要降低中国股东对相关技术和治理结构的影响，意大利政府则通过Golden Power制度将这种外部合规压力转化为对中方股东治理权的行政限制。第三国市场准入压力能否成为东道国限制外国股东权利的充分理由，仍需要具体分析。若相关措施只是为了帮助本国企业适应美国规则，而缺乏意大利自身国家安全风险的具体论证，就可能引发比例性和正当性争议。
这对中国企业具有重要警示意义。东道国国家安全审查的压力来源，可能来自东道国自身，也可能来自第三国监管规则。标的企业如果高度依赖美国市场、美元体系、美国供应链或美国技术规则，中国投资者在欧洲持有的股东权利，也可能因美国规则外溢而受到间接削弱。
四、救济路径与应对措施：行政诉讼、条约保护与商业谈判并行
CNRC和Marco Polo选择向拉齐奥大区行政法院提起诉讼，说明中方并未被动接受Golden Power法令，而是进入意大利本地司法程序寻求救济。对于此类国家安全审查案件，单一救济路径通常难以解决全部问题。较现实的应对方式，是以本地行政诉讼直接挑战法令合法性，同时保留投资条约评估、商业谈判和证据固定等后续选项。
（一）行政诉讼：直接挑战Golden Power法令合法性
行政诉讼是本案最直接的救济路径。中方可以围绕法令依据、事实认定、程序正当性、比例原则、权利平衡、财产权保护、公司自治及股东平等原则等提出审查请求。若法院认为部分措施缺乏充分事实基础，或者限制强度超出必要范围，可能产生部分撤销、要求政府重新审查，或者促使政府调整具体限制措施的效果。
行政诉讼的意义也不只在于撤销法令。Golden Power决定往往涉及国家安全判断，行政机关通常享有较大裁量空间。通过诉讼，中方至少可以推动政府对风险识别、措施选择和比例关系作出更充分说明，使相关决定进入可被司法审查的法律轨道。即便部分材料因国家安全原因无法完全公开，诉讼仍有助于固定程序经过、政府理由、措施影响及中方异议，为后续谈判、股份处置或其他救济保留基础。
（二）投资条约保护：可以评估，但空间有限
中意两国于1985年签署的双边投资协定，为中国投资者在意大利投资提供一定条约保护。该协定规定，缔约一方应对另一方投资者的投资给予公平和合理待遇；“投资”包括公司股份、知识产权、技术诀窍等权益；缔约方基于公共利益采取征收、国有化或类似措施时，应给予补偿，补偿应相当于征收宣布时投资的价值，并可自由兑换、自由转移且不得无故迟延。[23]
从实体权利看，中方可以评估三类主张。第一，限制措施是否具有类似征收效果。若行政限权严重削弱中方对投资的控制、管理和经济价值，中方可主张相关措施虽未转移股份所有权，但已对投资权益造成实质性剥夺。第二，相关措施是否损害公平、合理待遇及投资者合理预期。中方长期持有BNL并参与治理，相关治理安排曾在意大利法律框架下运行多年，投后阶段突然大幅重塑权利结构，可能引发合理预期受损的争议。第三，相关措施是否具有歧视性或明显不成比例。若中方能够证明限制主要基于中国国资身份，而非具体、可识别的安全风险，其条约保护主张将更有基础。
但条约救济不能过度乐观。1985年中意BIT属于较早期投资协定，投资者—国家争端解决条款较为有限。协定第5条主要将征收合法性争议导向作出征收一方的有管辖权法院；关于征收补偿金额的争议，则可依议定书在一定条件下提交东道国法院或临时国际仲裁庭。[24]这意味着，中方若希望通过投资仲裁寻求全面救济，可能面临管辖权范围、征收定性、投资者身份、间接持股结构以及本地救济衔接等多重障碍。
因此，投资条约在本案中的功能，更适合作为压力工具和后备评估，而非替代本地行政诉讼的主要路径。中方可以通过条约分析明确潜在权利基础、量化损害影响，并为后续谈判或争端升级预留空间。
（三）商业谈判和证据固定：为后续安排保留主动权
国家安全审查案件通常不会只靠一项判决解决。行政诉讼可以争取撤销、部分撤销或调整限制措施，但商业谈判、治理重塑和股份安排往往会同步推进。对中方而言，关键是避免在程序推进过程中丧失证据和谈判空间。
首先，应系统固定证据。包括初始投资成本、投后投入、治理参与安排、技术协同预期、股东协议文本、历次政府批准或默示认可、限权措施对股份价值和治理价值的影响、第三国规则传导过程、可替代合规方案、行政程序往来文件等。这些材料既服务于意大利本地行政诉讼，也可能影响潜在条约争端、政府沟通、股份处置谈判和损失评估。
其次，应同步评估不同商业情景下的应对方案。例如，在维持持股的前提下争取放松部分限制；通过调整治理安排换取部分权利恢复；引入非敏感第三方投资者；进行分阶段减持；或者围绕信息隔离、技术访问、美国业务合规架构等事项重新设计股东权利边界。对于这类投后限权案件，最终结果往往来自司法程序、监管沟通和商业重组的共同作用。诉讼的价值，也在于为这些后续安排争取时间、筹码和事实基础。
五、对中国企业的启示：欧洲并购进入投后审查时代
BNL案对中国企业的警示，不限于意大利，也不限于轮胎或汽车产业链。它反映出欧洲外资安全审查正在发生结构性变化：交易完成后，股东权利、治理安排、技术协同和数据访问仍可能持续处于监管视野之内。对中资企业而言，海外并购的风险判断，已经不能停留在“能否交割”这一层面，而应延伸至投后治理、数据边界、第三国合规压力和投资保护安排。
第一，交易完成不代表监管风险终结。过去，中国企业较多将外资安全审查理解为交割前审批事项，认为交易获批并完成交割后，主要监管风险已经释放。BNL案表明，投后阶段仍可能因技术演进、数据属性变化、股东协议到期、地缘政治环境变化或第三国规则外溢而重新触发审查。对于具有长期战略价值的海外投资项目，交割只是风险管理的起点之一，投后持续合规同样重要。
第二，股东权利本身正在成为审查对象。外资审查已经从股份取得延伸到董事席位、否决权、知情权、管理层任免权、技术访问权、资金集中管理、IT系统整合、研发协作和供应链协同等具体治理安排。未来中国企业在欧洲投资时，不能只看股权比例，还要评估每一项治理权利可能被如何理解。某些在商业上看似正常的产业协同安排，在国家安全审查语境下，可能被重新解释为对标的企业的控制、影响或技术接触。
第三，数据和技术正在改变传统行业的监管属性。轮胎、汽车零部件、工业设备、能源设备、物流系统、机器人、传感器、医疗器械等行业，只要与数据采集、联网传输、算法处理、关键基础设施或自动化控制相结合，就可能被重新纳入国家安全审查范围。企业在判断标的是否属于敏感行业时，不能只看营业执照、行业分类或传统产品属性，还要看其产品是否嵌入数据入口、通信接口、算法能力和基础设施应用场景。
第四，第三国市场规则可能反向影响欧洲投资。BNL案中，美国联网汽车规则、涉华技术限制和美国市场准入压力，成为意大利Golden Power措施的重要背景。对中国投资者而言，欧洲投资项目并非只受东道国和欧盟规则影响。标的企业若高度依赖美国市场、美元体系、美国供应链或美国技术规则，美国监管要求可能通过商业压力和政府审查传导至欧洲，进而影响中国股东在欧洲企业中的治理地位。
第五，投前结构设计应当提前嵌入投资保护安排。对于涉及欧洲、美国市场和敏感技术的重大并购项目，交易文件中应尽早考虑条约保护结构、争议解决机制、数据隔离方案、技术访问边界、合规委员会、敏感事项特别程序、股东权利变更补偿机制和退出安排。很多风险在交易前仍有结构设计空间，到了投后审查阶段，投资者往往只能在行政程序、司法救济和商业谈判之间被动平衡。
第六，发生审查后应及时固定证据。投资成本、投后投入、协同收益预期、股东协议文本、政府过往批准或默示认可、治理权受限前后的企业价值变化、第三国规则传导过程、替代性合规方案、行政程序往来文件等材料，都应尽早整理。这些材料不仅服务于本地行政诉讼，也会影响潜在投资仲裁、政府间沟通、股份处置谈判和补偿安排。国家安全审查案件往往周期长、信息不透明，证据固定越早，后续选择空间越大。
六、结语
BNL案的核心关切，在于国家安全审查如何处理公共利益与投资保护之间的关系。关键技术、敏感数据和战略资产当然可以成为东道国审查和干预的对象；但已经形成的股东权利、治理预期和投资价值，也不应在抽象的安全叙事下被轻易改写。国家安全审查的正当性，不能替代事实认定、程序正当和比例原则本身。
本案之所以值得关注，正是因为它没有采取传统意义上的没收、国有化或强制出售，而是通过限制董事提名、核心职务担任、管理协调、信息访问和股份转让等方式，重塑外国投资者在既有投资中的治理地位。这种方式更精细，也更隐蔽：股份仍然存在，但股份背后的控制价值、信息价值和协同价值可能被持续削弱。
因此，BNL案真正提出的问题，在于国家安全审查是否可以无限度地重写已经形成的商业安排。若相关措施能够建立在具体风险、必要手段和合理比例之上，其正当性更容易成立；若国家安全被泛化使用，外资审查就可能从风险防控工具扩张为产业政策工具，甚至成为排除特定国别投资者的法律包装。
BNL案的行政诉讼结果仍待观察。但无论结果如何，它已经将一个趋势清楚呈现出来：欧洲外资审查正在进入更深入的投后治理阶段。对中国企业而言，未来海外并购不仅需要关注交易能否完成，更需要在投后治理、权利维护、退出安排和争端解决层面形成系统性的风险预案。
[1] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: CNRC/MARCO POLO APPEALS TO THE REGIONAL ADMINISTRATIVE COURT”, 8 June 2026。
[2] Reuters, “Pirelli says China investors appeal Italy's golden power ruling”, 8 June 2026；Pirelli, “Shareholder Structure”。
[3] Pirelli & C. S.p.A., “Update Essential Information pursuant to Art. 130 Consob Regulation no. 11971/1999”, concerning the 2023 Golden Power DPCM and the Renewal Shareholders Agreement；Reuters, “Pirelli faces fresh Italian golden power scrutiny as Sinochem, Camfin prepare to end governance pact”, 15 January 2026。
[4] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: EXPIRATION OF THE SHAREHOLDERS’ AGREEMENT BETWEEN CHINA NATIONAL TIRE & RUBBER CORPORATION LTD., MARCO POLO INTERNATIONAL ITALY S.R.L., CAMFIN S.P.A. AND MARCO TRONCHETTI PROVERA & C. S.P.A.”, 19 May 2026。
[5] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: NEW MEASURES TO MARCO POLO/CNRC BY GOLDEN POWER PMO DECREE”, 11 April 2026。
[6] Decree-Law No. 21 of 15 March 2012, converted with amendments by Law No. 56 of 11 May 2012, “Rules on special powers over corporate structures in the defense and national security sectors, as well as for activities of strategic importance in the energy, transport and communications sectors”。
[7] Regulation (EU) 2019/452 of the European Parliament and of the Council of 19 March 2019 establishing a framework for the screening of foreign direct investments into the Union, Official Journal of the European Union, L 79I, 21 March 2019。
[8] Light Reading, “Italy vetoes Fastweb’s Huawei 5G deal – report”, 26 October 2020；Portolano Cavallo, “Italian Government Vetoes Acquisition of Italian Seeds Producer by Chinese Multinational Group”, 15 November 2021；Asia Financial, “Italy Annuls Sale of Drone Company to Chinese Investors”, 11 March 2022；Decode39, “Draghi vetoes Chinese deal on Italian robotics”, 8 June 2022。
[9] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: NEW MEASURES TO MARCO POLO/CNRC BY GOLDEN POWER PMO DECREE”, 11 April 2026。
[10] Pirelli, “Cyber™ Tyre”；Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: CYBER™ TYRE TECHNOLOGY GAINS WORLDWIDE RECOGNITION”, 19 December 2025。
[11] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: NEW MEASURES TO MARCO POLO/CNRC BY GOLDEN POWER PMO DECREE”, 11 April 2026。
[12] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: NEW MEASURES TO MARCO POLO/CNRC BY GOLDEN POWER PMO DECREE”, 11 April 2026。
[13] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: NEW MEASURES TO MARCO POLO/CNRC BY GOLDEN POWER PMO DECREE”, 11 April 2026。
[14] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: NEW MEASURES TO MARCO POLO/CNRC BY GOLDEN POWER PMO DECREE”, 11 April 2026。
[15] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: NEW MEASURES TO MARCO POLO/CNRC BY GOLDEN POWER PMO DECREE”, 11 April 2026。
[16] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: NEW MEASURES TO MARCO POLO/CNRC BY GOLDEN POWER PMO DECREE”, 11 April 2026。
[17] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: NEW MEASURES TO MARCO POLO/CNRC BY GOLDEN POWER PMO DECREE”, 11 April 2026。
[18] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI: NEW MEASURES TO MARCO POLO/CNRC BY GOLDEN POWER PMO DECREE”, 11 April 2026。
[19] OECD, “‘Indirect Expropriation’ and the ‘Right to Regulate’ in International Investment Law”, OECD Working Papers on International Investment, 2004/4, 2004；UNCTAD, “Expropriation: A Sequel”, UNCTAD Series on Issues in International Investment Agreements II, United Nations, 2012。
[20] U.S. Department of Commerce, Bureau of Industry and Security, “Securing the Information and Communications Technology and Services Supply Chain: Connected Vehicles”, Final Rule, Federal Register, Vol. 90, No. 10, 16 January 2025, 90 Fed. Reg. 5360。
[21] Reuters, “Italy imposes curbs on China's Sinochem to avoid US restrictions on Pirelli”, 10 April 2026, updated 11 April 2026；Reuters, “Italy's curbs on Chinese investor allow Pirelli full access to US market, minister says”, 15 April 2026。
[22] Pirelli & C. S.p.A., “PIRELLI WILL START CYBER™ TYRE PRODUCTION IN GEORGIA UNDERLINING THE STRATEGIC IMPORTANCE OF THE U.S. MARKET”, 6 May 2026；Reuters, “Pirelli to make Cyber Tyres in US after Italy curbs China influence”, 6 May 2026。
[23] Agreement between the Government of the People’s Republic of China and the Government of Italy concerning the Encouragement and Reciprocal Protection of Investments, signed at Rome on 28 January 1985, Articles 1–4。
[24] Agreement between the Government of the People’s Republic of China and the Government of Italy concerning the Encouragement and Reciprocal Protection of Investments, signed at Rome on 28 January 1985, Article 5 and Protocol Ad Article 5。
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