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上市公司信息披露刑事风险穿透与合规应对——在上市公司合规研讨会上的发言

发布日期：2025-03-20

作者：

3月19日，马宏伟律师受邀参加“上市公司合规研讨会”，本次活动聚焦新形势下上市公司合规风控的新要求与纠纷法律问题，吸引资本市场各方主体和法律从业者关注，反响强烈。

马宏伟律师作“上市公司信息披露刑事风险穿透与合规应对”主题圆桌分享。

以下为发言内容：

一

破冰：刑事风险困境

（一）上市公司的习惯性漠视

“在座有多少人觉得，信息披露刑事风险是上市公司刑事风险中最容易被低估的？”

也许，我们现场的法律工作者对信披风险的认识是到位的。但是，结合我自身办案和与上市公司打交道的经验，我发现即使是在当下证监会、最高检对于违规信披案件三令五申的情况下，仍然有很大一部分上市公司实控人、董监高对信息披露问题不以为然，没有意识或者意识不完全，认为违规信披被发现后最多就是证监会罚点钱，再给投资者赔点钱，只有运气特别不好的，才会被选做典型案例，赔偿投资者几个亿。大家发现没有，违规信披的刑事责任，其实一直很少被提起或者受到重视。

（二）上市公司的“灰犀牛困境”

我们谈论企业风险的问题时，常常会反复讨论黑天鹅事件的意外性，但其实细究起来，上市公司很多风险都是有迹可循的，用“灰犀牛困境”形容这些风险更为贴切。信披违规刑事风险就是典型的例子，如同庞然巨兽般显眼，却被习惯性漠视或应对惰性忽略。比如明知财务系统存在人为干预的漏洞，却用“行业惯例”自我麻痹；又比如发现关联交易超限，却用“特殊处理”为由拖延披露。但是，风险不会因为无视消失，“灰犀牛”只会继续碰撞，直至将企业的市值践踏得粉碎，甚至直接导致上市公司退市。

例如最新的东某集团案，2月28日中国证监会通报东某集团财务造假案进展，随后股票立刻出现连续十日跌停的走势，3月14日收盘价更是跌破1元，后续可能面临连续20个交易日股价低于1元的退市风险。而且，公司3月16日公告的《行政处罚事先告知书》显示，2020年至2023年的财务信息严重不实，若《行政处罚决定书》最终认定该事实，无论后续股价如何，东某集团将因连续3年财报虚假记载被强制退市。

二

量化：风险数据一览

（一）数据与信号

今年2月21年，最高检和证监会联合召开新闻发布会，重点围绕证券违法犯罪公开了近三年的执法办案工作情况。这次发布会非常重要，传递了很多信息。我着重和大家说一组数据。

先看总体的：2022年至2024年，全国检察机关共起诉证券犯罪366件1011人，起诉案件数、人数年均增长30.5%、16%。

再看具体的：2022年至2024年，全国检察机关共起诉欺诈发行证券，违规披露、不披露重要信息，背信损害上市公司利益等财务造假犯罪案件69件185人，最高检挂牌督办31件重大案件，已有27件提起公诉。

数据非常好理解，一是起诉案件数量逐年增长；二是最高检高度重视违规信披类案件，督办了将近一半的案件，整体反映出对资本市场违规信披全链条从严追诉的司法立场。

（二）实况与原因

但可能有人会问，为什么现在发布的典型案例很少？公开途径上能查询到的违规披露、不披露重要信息罪的案件还是很少？首先，我可以和大家负责任地说，公安、检察院的在办数量，绝对不少。但因为涉及上市公司，所以在启动上可能还需要考虑多方利益，我最近在办的一个案件就是有公司摘星脱帽方面的考虑，立案节奏整体比较缓和。其次，我们要考虑两个因素，一是这类案件办理难度大，审判进程也会比较慢；还有一个就是这类案件很多都是近年刚刚启动，办案还处于一个摸索阶段，还是以检察院、法院公布的典型案件为主，例如最近发布的康得新、东方金钰案。

三

经验：两大升级风险

时间原因，考虑到在座都是关心上市公司证券合规领域的法律人，我就着重说两点在办案过程中发现的问题，对于行政司法衔接机制、情报导侦、联合挂牌督办、同步交办等制度，我不再展开，大家有兴趣可以和我会后交流。

（一）量刑显著提升

大家都知道，《刑法修正案（十一）》大幅提高了欺诈发行罪与违规披露、不披露重要信息罪的量刑，前者从“五年以下”一档调整为“五年以下”和“五年以上”两档，注意，可以达到单罪刑罚的最高上限15年；后者从原来的一档量刑“三年以下”变为两档“五年以下”和“五年以上十年以下”。

1. 欺诈发行罪

对于欺诈发行罪，《立案追诉标准（二）》明确，欺诈发行罪的立案标准之一是非法募集资金超过一千万元，这对A股上市公司来说，很容易达到。

2. 违规披露、不披露重要信息罪

而对于违规披露、不披露重要信息罪，根据最高检去年8月发布的财务造假相关司法解释（《关于办理财务造假犯罪案件有关问题的解答》），立案追诉标准规定的定罪量刑情节可分为数额、比例及其他情形三种。对于数额，可按司法实践通行的五倍关系把握刑罚升档标准。对于立案追诉标准规定的比例、其他情形的升档标准，因不同造假主体的规模体量差异较大，可在个案当中积极探索。

违规披露罪在立案追诉标准中的入罪形式多表现为比例，比如“虚增或者虚减利润达到当期披露的利润总额百分之三十以上的”，如果适用修订后的《刑法》和“五倍”的规则，康某新、东方某钰都属于要跨档适用量刑的。

另外，也是在最高检发布的案例中，对于行为时没有“情节特别严重”的司法解释，审判时有司法解释的跨法犯，也做了应当适用新司法解释的示范。可以说，近几年可以供司法机关“发挥”的案子非常多。上市公司一定要注意这个最高刑可以达到10年的罪名。

（二）刑事风险化解机制通道受限

作为律师，不仅要为当事人分析案件事实、解读法律、向司法机关表达法律观点，还需要为当事人争取一切政策适用可能性。

之前，我帮助一家上市公司做过刑事合规，为公司和相关责任人成功争取到检察院不起诉的结果。不瞒大家说，去年也是在3月份的时候，我参加了一个资本市场春季合规论坛，按照当时的政策规定和信号，刑事合规是从宽适用的态度，内幕交易、违规信披等证券犯罪都有适用空间，而且三年以上“重罪”，特别是对于上市公司这类特殊主体，刑事合规整改同样具有适用空间。

但是现在，因为政策调整变动，已经也很难启动刑事合规，上市公司和关键少数通过刑事合规获得不起诉的机会大大降低。因此，上市公司也要注意到这一层面的风险。

四

合规：三维风险防御

我建议上市公司可以从“人防、技防、制度防”三位一体结合的角度进行风险治理。

（一）技术防御层

硬件层面，要利用现代科技手段为公司合规运营保驾护航。例如，要充分利用OA系统等办公自动化工具，实现文件传输、审批流程的电子化和上网，不仅提高工作效率，还能有效记录和追溯信息流转过程，便于及时发现和纠正潜在的违规行为。

（二）组织防御层

软件层面，要配备有能力的专业人员和行之有效的公司组织机制。不夸张的说，部分上市公司的董秘的专业知识还是欠缺。比如之前我们办理过的一个内幕交易案件，董事长问董秘可不可以买他得知的有未公开利好消息的其他上市公司股票，董秘说可以，这就直接坑了这名董事长。因此，上市公司可以考虑和有证券合规办案经验的律师团队合作，以外部视角来审视风险。

（三）证据防御层

最后，在此提醒各位在上市公司履职的董监高们，很少有案子是直接依靠法庭表现胜出的，案件的成败更多要靠事前准备——在图书馆和案发现场。图书馆的工作交给我们律师，案发现场的工作则需要各位董监高高度注意履职风险，并留存决策反对意见、风险提示邮件等反向证据，“刑事辩护从信息披露的第一份会议纪要开始”。

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