2025年10月1日，《上海市政府投资基金管理办法（试行）》（下称“《管理办法》”）正式施行。作为对国务院办公厅《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（国办发〔2025〕1号）（下称“国办发1号文”）的落地响应，这部共计7章44条的《管理办法》较为系统地规定了上海政府投资基金“募、投、管、退”的全流程管理体系，标志着上海在政府投资基金的规范化与高质量发展上进入了新阶段。

本文将结合笔者团队为政府出资基金服务的相关经验，对《管理办法》的重点内容进行法律解构和评述。

1、强化基金统筹布局，避免同质化及无序化竞争
 

根据北京基金业协会的统计，截至2023年，上海市存量的政府投资基金有21只，其中市级8支，区级13支[1]。截至2024年三季度，上海市国资委监管企业发起设立和管理基金已有300多只，总认缴金额超过6000亿元。根据《2024年上海市私募股权创投行业发展报告》显示，截至2024年8月底，上海市在2024年新增引导基金、母基金规模超过900亿元，新增规模位列全国第一[2]。

《管理办法》明确要求，基金布局应适度集中，同一政府原则上不在同一行业或领域重复设立基金，避免同质化竞争和碎片化。对同类基金较多、投资领域明显交叉重合，以及存在投资情况不及预期等情况的基金，鼓励以“市场化、法治化”原则开展基金整合重组，按照相关程序及约定，在不影响基金正常投资运作的情况下优化存量基金管理。
关于新设基金，《管理办法》要求上海各区应结合本区产业发展实际整合优化现有基金、严控新设基金。乡镇政府原则上不得设立基金。党政机关、事业单位则明确不得以财政拨款或自有收入新设基金，已经设立的应按照政府投资基金要求统一规范管理。

在严控基层政府设立政府投资基金的同时，《管理办法》鼓励区级基金作为LP对市级基金出资，并争取国家级基金出资，以形成出资合力。2024年起，上海依托上海国有资本投资有限公司这一平台，拟打造“上海国投系”千亿基金矩阵。上海三大先导产业母基金即为市区两级基金联合出资的典范，如上海国投先导人工智能母基金中即包含静安区产业引导基金出资5亿元，上海国投先导生物医药母基金中包含闵行区政府引导基金出资7.5亿元。

（相关条文：《管理办法》第七条、第十一条）

2、新设基金需充分评估论证、细化基金设立方案

《管理办法》要求，政府投资基金设立前，业务主管部门应会同财政部门，对基金设立的必要性和可行性进行评估论证，结合财政承受能力，合理确定出资规模、比例和时间安排，拟定基金设立方案，并按照规定程序报同级政府批准。基金设立方案应细化明确基金的政策目标、基金规模、存续期限、投资领域、出资结构、投资方式、投资决策机制、基金管理人选择方式、管理费计提、收益分配、退出条件和方式、风险防控措施等关键要素。

相比于国办发1号文的原则性规定，《管理办法》对于基金设立方案所需包括的关键要素作出了更加细致和明确的规定。该等关键要素贯穿基金募投管退的全流程，不仅是基金合同的核心条款，也会作为基金绩效考核评价的标准（《管理办法》第三十五条要求按照基金设立方案时制定的政策目标设定相应的绩效目标）。在基金设立前，相关业务部门及财政部门需要事先考虑基金未来退出的方式和条件以及风险防控措施。

（相关条文：《管理办法》第十三条）

3、政府投资基金应当及时办理基金业协会登记备案，设立方案获批后1年内需完成首期出资、备案、管理制度制定等工作

根据《管理办法》，政府投资基金市区两级分级管理，乡镇政府原则上不得设立基金。市、区两级基金的设立均需报同级政府批准，区级基金批准设立后，应及时报市财政局备案。除前述审批和备案外，《管理办法》第十五条规定，在基金设立方案审批通过一年内，应当按照《私募投资基金监督管理条例》有关要求，完成基金设立、基金协议（章程）起草和签订、中国证券投资基金业协会登记备案、首期资金募集、基金投资运营相关管理制度制定等工作。

过往的政府投资基金未办理私募基金备案的情况并不少见，其主要原因是这些政府投资基金的出资为单一来源，主要是政府财政拨付的资金和预算，不存在募集行为。在《管理办法》颁布后，此类政府投资基金是否需要到基金业协会办理私募基金备案值得进一步关注和商榷。

关于基金存续期，《管理办法》明确了新设政府投资基金的存续期一般不超过10年，创业投资类基金、国家和本市重点发展的战略性新兴产业领域投资基金可适当延长存续期。如政府投资基金存续期届满的原则上应终止，如果确需延长存续期的，需报同级政府批准后，与其他出资方按基金合同约定的程序办理。10年的期限略长于市场上存续期6-8年的子基金，符合企业培育发展的生命周期，体现了政府投资基金作为长期资本、耐心资本的跨周期及逆周期调节作用的功能。

关于基金设立运作的时间要求，《管理办法》明确，基金管理人应在基金设立方案审批通过一年内，完成基金设立、基金协议起草和签订、基金备案、首期资金募集、基金投资运营相关管理制度制定等工作，并按照发改委要求，做好政府投资基金信用建设和信用信息登记工作。此前，《政府投资基金暂行管理办法》第二十条“提前退出”条款中已规定，投资基金方案确认后超过一年，未按规定程序和时间要求完成设立手续或者政府出资拨付投资基金账户一年以上，基金未开展投资业务的，政府出资可选择提前退出投资基金。《管理办法》则将这一事后管控措施转为事前约束，对基金设立的效率及合规监管提出了更高的要求。

（相关条文：《管理办法》第十条、第十一条、第十二条、第十四条、第十五条、第二十五条）

4、明确基金各阶段的管理费计提方式、管理费调整作为绩效评价的结果应用
 

笔者服务的部分上海市区级政府引导基金及其投资的子金中，因成立时间较早，普遍按照当时的行业惯例“认缴出资2%”收取管理费，但在基金运作过程中，逐渐产生了以下问题：（1）基金实缴规模未能达到基金合同约定的认缴出资，或已投资金额远低于实缴出资，投资人仍需按照认缴出资支付管理费；（2）管理人收取管理费后未能积极履行管理职责（包括LP的资金闲置未完成项目投资），管理费与其实际投入的工作量和工作成果不匹配。

对此，《管理办法》要求，政府投资基金管理费的具体计提标准应结合基金的类别、规模、政府出资比例、投向、管理贡献度等因素，科学论证、合理确定计提标准。投资期管理费应以“实缴出资”或“实际投资金额”为计提基数，退出期应以未退出原始投资成本为计提基数并适当降低管理费计提标准，基金存续期满后不得收取管理费。《管理办法》根据基金投资期、退出期各阶段管理人的工作内容及工作性质的不同，明确了基金存续期内各阶段管理费的计提基数，而对于具体计提比例按照基金实际情况灵活设置，为政府投资基金的管理费计提标准提供了统一及明确的制度依据。

此外，《管理办法》第三十五条规定，综合采取调整管理费、超额收益分配等措施加强绩效评价结果应用。故对于基金的投资进度不达预期、运作过程中存在违规行为、信息披露不及时等问题，政府投资基金可以在基金合同中进一步约定管理费调整的依据和计算方式（如降低管理费、管理费分期或延缓拨付等方式）。

对此，广东省、江苏省在政府投资基金管理费的计提、拨付、调整等方面已提供了相关参考借鉴，明确了管理费计提基数为实缴金额并将基金管理费中一定比例金额与考核评价结果挂钩，广东省还提出了“先借后还”的管理费预支模式，此前曾引起行业热议。《广东省政府投资基金管理办法》规定，政府投资基金管理费依据基金考核评价结果情况予以核定拨付。基金管理费一般应以实缴出资或实际投资金额为计费基础，合理确定计提标准。基金管理费从基金收益或利息中支付，原则上不允许在本金中列支，如基金暂未产生收益或利息，可先从本金中预支，待基金产生收益或利息后补回。基金存续期满后不得收取管理费。

江苏省于2024年6月成立总规模500亿元的省战新母基金，省战新母基金主要与相关设区市、有关省属企业等共同出资设立未来产业天使基金、设区市产业专项母基金、省属企业产业专项基金三类产业专项基金。《江苏省未来产业天使基金申报及运作指引》规定，投资期内管理费不超过基金实缴规模的3%/年，退出期管理费不超过项目未退出原始投资成本的2.5%/年。延长期、清算期不收取管理费。《江苏省省属企业产业专项基金申报及运作指引》规定，投资期管理费以基金实缴规模为计提基数，退出期管理费以项目（子基金）未退出原始投资成本为计提基数。延长期、清算期不收取管理费。投资子基金部分管理费计提比例不超过0.5%/年，直接投资项目部分管理费计提比例不超过1.5%/年。

江苏省未来产业天使基金及省属企业产业专项基金均设立管理费追溯调整机制，投资期满，基金未投资的资金应退还并做减资处理，多收取的基金管理费应当及时退还或者留抵退出期的基金管理费。省级母基金管理机构每年度对未来产业天使基金进行考核评价。未来产业天使基金每年实际计提管理费金额为当年应计提金额的80%，剩余的20%中，每年应计提金额的10%与当年考核评价结果挂钩，当年考核评价等级为差的不予计提；另外10%在基金清算时一次性计提，基金清算时未完全收回本金的不予计提。管理费主要用于基金投资运营管理的相关费用支出，包括管理团队的人员薪酬、日常办公经费、聘请第三方开展投资尽职调查等费用，不得在基金中列支应当由基金管理费支出的费用。

（相关条文：《管理办法》第二十三条、第三十五条）

5、严控基金层级，防止多层嵌套
 

在基金投资架构方面，政府投资基金通常作为母基金直接或通过下层基金投资于子基金，政府投资基金作为最上层出资人，在多层嵌套模式下，将无法实质对其直接参股的子基金的投资运作进行监管，容易引发参股基金偏离政策目标、管理成本高、管理团队关联交易及利益输送等问题。对此，《管理办法》要求政府投资基金应建立科学的基金投资架构，可采取母子基金或直投项目方式进行投资。子基金原则上以直投项目方式进行投资，严控基金层级，防止多层嵌套影响政策目标实现。

“母子基金”模式下，政府投资基金直接作为母基金的LP，其投资的子基金原则上应直接投资于项目，若确有募资及投资端的需要搭建SPV的，笔者建议约定中间层不得收取管理费，且基金决策机制应当穿透适用于该等中间架构，有助于政府投资基金掌握子基金直投项目的实际情况。

（相关条文：《管理办法》第十七条）

6、管理人需制定退出管理制度及退出方案、收益分配不得循环投资
 

国办发1号文从规范退出管理、拓宽退出渠道、完善退出机制等方面提出了指导性意见，鼓励市场化方式退出。《管理办法》规定了自愿提前退出、违约强制退出的情形，即在基金存续期满前达到退出条件的，经各出资人同意，可通过回购、转让等方式适时退出。基金未达到预期效果，投资进度缓慢或资金长期闲置的，政府出资部分可按照协议约定提前退出。

《管理办法》同时也要求基金管理人应建立基金退出管理制度，制定退出方案，并新增了业务主管部门应结合所管理基金的不同类型，加强基金退出的监督指导规定。未来政府业务部门需加强对政府投资基金退出的监督管理，包括审核退出方案、加强投后监督并根据基金合同约定及时行使退出权、对于退出阶段不合规情形依法依约督促整改、在基金退出受阻时及时提供政策指导及支持。

就项目退出后的收益分配，《管理办法》采取“原则禁止+约定例外”，政府投资基金原则上不循环投资，基金投资的子基金和项目退出后，基金管理人应及时向出资人分配资金。对归属政府出资部分的本金和收益，按照财政预算和国库管理制度有关规定及时足额上缴国库。上述规定亦与《政府投资基金暂行管理办法》第13条的要求一致[3]。需注意的是，该条款规定的是“政府投资基金投资的子基金和项目退出收益”原则上不得循环投资，对于多层嵌套的基金而言，应对“子基金和项目”做扩大解释，即穿透适用于下层基金及投资载体，并在下层基金及投资载体的合伙协议中对禁止循环投资进行明确约定。

（相关条文：《管理办法》第二十四条至第二十八条）

7、政府投资基金全过程绩效考核管理及尽职免责

关于绩效考核，《管理办法》与国办发1号文的要求基本保持一致，主要为原则性规定，具体由财政部门、业务主管部门根据基金的具体情况进行规定，并对政府投资基金实施全过程的绩效管理。业务主管部门应按照基金设立方案明确的政策目标，合理设置绩效目标，构建科学化、差异化、可量化的绩效指标体系，重点关注基金政策目标综合实现情况，对于重大战略性项目，突出项目的战略定位和社会效益，综合采取调整管理费、超额收益分配等措施加强绩效评价结果应用。

关于尽职免责，值得注意的是，《管理办法》要求由上海市国资部门牵头制定政府投资基金尽职免责有关制度，而非业务主管部门或财政部门牵头制定。尽职免责制度中不应将单一项目或单一年度盈亏作为考核依据。对依法依规履行决策程序、符合尽职要求且未谋取非法利益的应予以免责，不将正常投资损失作为启动责任认定程序或追责的依据。

2024年12月11日，上海市国资委发布《市国资委监管企业私募股权投资基金考核评价及尽职免责试行办法》，其中对市国资委监管企业基金和基金管理人的考核评价及尽职免责要求做了明确规定。政府投资基金和国资基金虽然属不同条线的“泛国资基金”，但《管理办法》将制定容错免责的职权赋予国资部门，有助于实现财政、业务主管部门及国资委各部门的良性互动，制度共通。且部分政府投资基金的管理人本身也是市属或区属监管企业实控基金管理人或其关联方，隶属于同一国资平台，集团内部适用相同的尽职免责制度也有利于国资统一监管。

（相关条文：《管理办法》第三十五条、第三十六条）

8、总结
 

总的来看，《管理办法》的出台，标志着上海在政府投资基金规范化、市场化、绩效化发展方面迈出了关键一步。《管理办法》从基金设立、运作、退出到绩效评价等各环节均作出细化规定，既强化了统筹布局与风险防控，也突出了市场化运作与责任落实，为政府投资基金在服务上海“五个中心”建设和重点产业发展中发挥更大作用提供了制度保障。

《管理办法》将进一步优化政府投资生态，激发市场活力，推动科创金融与产业升级深度融合。作为长期服务于政府投资基金与私募股权市场的法律从业者，我们期待各类市场参与主体，密切关注新规带来的合规要求与业务机遇，积极适应监管导向，在合规中谋求更好的发展。

[1] 北京市基金业协会：政府引导基金名录（2023）第三期：上海地区政府引导基金，2023年10月19日。

[2] https://jrj.sh.gov.cn/ZXYW178/20250113/801f0d71829e4755aff69ecd911431c9.html

[3]《政府投资基金暂行管理办法》第十三条，对于归属政府的投资收益和利息等，除明确约定继续用于投资基金滚动使用外，应按照财政国库管理制度有关规定及时足额上缴国库。

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