摘要：光伏发电项目的投资伴随着行业的迅猛发展而快速增加，已经成为了一种值得关注的投资方式。本文将介绍光伏项目开发过程中常见的银行贷款、融资租赁、资产证券化、众筹、施工总包垫资五种投资模式，以投资人的视角对上述投资模式的法律风险进行分析和解读，并提出了风险防范的方式。
　　关键词：光伏电站 投资模式 法律风险
　　一、光伏项目投资现状
　　光伏产业近几年飞速发展，特别是作为下游产业的光伏电站，由于有国家政策补贴，备受投资者青睐，规模增速显著，但是鉴于光伏产业一向有投资大、回报周期长的特征，光伏产业的融资往往会遇到一些难题。
　　（1）银行贷款困难。光伏产业系银行贷款的风险限制类行业，需要较大额的担保，企业一般需要准备资本金及额外等额担保款项，考虑到光伏电站投资本身就非常大，往往几千万起步，提供等额担保对企业而言并不容易。同时，鉴于光伏电站的物权属性往往比较复杂，银行对其审批也格外严格。因此，企业想要拿到银行的大额贷款较为困难。 
　　（2）用电需求不稳定。这主要体现在分布式光伏电站中，该类电站主要采用“自发自用，余量上网”的模式，而用电企业或客户在25年内是否有稳定需求是不可预测的，且即使保证用电需求，又存在签订合同后的债权债务风险。
　　（3）资本市场上的融资环境堪忧。鉴于光伏企业商业模式严重同质化且过于单一，在技术、市场的应用拓展等方面拓展难度较大，IPO较困难。且再融资及债权等融资由于要求较高，也无法为光伏企业融资所用。
　　（4）光伏政策补贴无法如期发放风险。政策补贴发放迟缓、不到位且补贴力度在逐年下滑。
　　二、光伏项目常见投资模式、投资风险及投资人的法律风险防范
　　（一）银行贷款模式
　　1、表现形式
　　这是最为广泛使用的一种形式，由光伏企业向银行贷款，通常需要使用土地、电站等资产抵押，以提供足额担保，且利率会较基准利率有所上浮。多数银行的贷款周期较短，一般为5年左右。
　　2、实践分析
　　对于大型的地面光伏电站的投资贷款相对较容易，毕竟企业规模比较大的情况下，信用资质都比较高，较容易获得银行认可及审批。而对开发分布式光伏电站的中小企业来说，由于资质、能力尚浅，而银行多对贷款企业的资产负债率、内部收益率有限制，即使如今国家政策支持，如国家开发银行等已经出台相关政策助力光伏项目贷款，大多数光伏企业还是只能通过商业银行进行融资，且如屋顶光伏电站，规模、金额较小，但是物权权属复杂，贷款很难通过审批。此外，银行对分布式电站的资产价值认可度低，大部分银行未把其看做流动性资产，忽视其未来收益价值。
　　如今，上海“阳光贷”，江苏“光伏贷”等各地利好政策接连出台，国家层面在扶持光伏贷款。但令人忧虑的是，尽管这些政策性贷款的利率都大幅降低，建立了第三方中立评估监测机制，且有风险连带、风险分担制度，然而其额度较低，且担保要求仍然较高，实际的效果有待检验。以上海“阳光贷”为例，要求项目单笔贷款金额不超过投资的70% ，单个公司担保贷款余额累计不超过2000万元，同时需要获得银行、担保公司、区县财政局三者的同意，在帮扶力度和审批难度上都还有待突破。
　　3、法律风险分析
　　（1）相关资产权属及合法性风险。地面光伏电站的土地使用权权属不明或者土地性质不合规等问题是最常见也是项目最大的风险，分布式光伏电站如果建设在租赁来的屋顶等其他建筑物上，那么出租物的权属及是否已经设定其他租赁或者抵押等权利，均是投资中常见的风险点，出租物本身若属于违规建设，则可能导致建筑物甚至光伏设施被拆除的风险。
　　（2）用电方或业主信用风险。分布式电站的电费是主要收益来源的渠道，但是若用电方经营状况不好，无法或者拒绝缴纳电费，投资企业显然无法按时甚至最终无法收回投资，且电站的运营期一般为25年，若在电站运行过程中，用电企业倒闭或者出租物的业主更换，导致出租物产权变更，电站此时能否继续营运下去将是个巨大的问题。
　　（3）租赁期限超期的风险。光伏发电项目周期较长，一般能达到25年，而《合同法》所规定的租赁合同期限不得超过20年，故对于租赁合同的签订也存在超期无效的风险。
　　（4）项目选址的风险，西部地区弃光限电的情况较严重，若选定那些地方的项目，没有弄清当地实际情况，则可能使项目最终不能达到投资目的。
　　4、投资人法律风险防范
　　（1）针对所用资产设施权属及合法性问题，投资方首先需要做好尽职调查，查验好建筑物权属证书，确认电站设施及租赁设施权属清晰，合法合规，不存在法律争议。相关买卖合同、租赁使用协议等合同内容应该严格审查，特别是针对权属条款、违约争议解决条款等重要条款均需要专业的律师严格把关。
　　（2）针对用电方、出租物业主等相关方的信用状况风险，投资方需要通过网上查验、政府部门征信系统、实地调研等多种方式对各方的情况进行摸底排查，以最大程度做到心中有数，规避可能遇到的用出租物业主倒闭、用电方不交电费等造成的债权债务等法律风险。
　　（3）针对租赁合同的风险，投资人需要审查租赁合同，看是否有约定到法定最高期限后的续租要求，是否有“买卖不破租赁”、“抵押不破租赁”等条款或交易框架的设计，以及出租方的相关通知、如实告知义务等。且由于项目公司一般为新设的公司，资质水平较差，可以考虑建议将未来实际运营项目公司的母公司作为拟收购项目公司的联合承租人，以适当的降低投资过程中的法律风险。
　　（4）针对项目选址，由于各地政策、补贴、实际操作方式皆不同，投资方需通过网上搜集及实地考察相结合的方式，考察项目地的政策规定及实践情况。以规避因特殊地域等情况造成的项目推进困难甚至投资资金无法收回的风险。
　　（二）融资租赁模式
　　1、表现形式
　　（1）直接租赁
　　该模式表现为：出租人一般是融资租赁公司，按承租人的选择向设备厂商购买电站组件，给承租人使用，承租人自己建设或者外包给其他承建人建设，且光伏项目的所有权仍然属于融资租赁公司，使用权属于承租人，承租人负责电站运营维护等其他事项，该种模式利于上下游的贸易。
　　（2）售后回租
　　该模式表现为：光伏电站所有权人将电站出售给融资租赁公司，获取资金，再将电站进行回租并运营，由此，虽然电站的所有权人为融资租赁公司，但实际运营人是电站原所有权人、现在的承租人实际控制，在租赁期限内，承租人向租赁公司支付租金，租赁期限届满后，承租人再向出租人以约定好的价格购回光伏电站。这种方式缓解了企业在现金流上的压力，使固定资产被盘活，由此，企业可以拿着流动资金去投资其他项目。
　　2、法律风险分析
　　（1）融资租赁性质的认定风险。2014年3月最高人民法院《关于审理融资租赁合同纠纷案件适用法律问题的解释》规定，应当结合标的物的性质、价值、租金的构成等因素对是否构成融资租赁法律关系作出认定。光伏项目由于存在国家补贴等优惠，项目的估值有可能远高于其设备的实际价值。而司法实践中若标的物价值显著低于融资金额的，存在被法院认定不构成融资租赁法律关系的风险。
　　（2）承租人租金支付风险。部分承租人信用风险没有得到很好的评估，还贷能力堪忧，即使存在第三方担保，也容易出现欺诈等问题。
　　（3）西部地区的弃光限电风险。西部地区虽然属于富光区但消纳能力弱、向外输电通道容量有限，因此很多电站建成之后不能并网，弃光限电情况严重。因并网问题面临着限电风险，大型地面电站在该问题上受影响较大，而分布式光伏电站不受外送通道容量的限制，可实现就地消纳，该类风险较小。
　　（4）国家补贴迟滞风险。对于大型地面电站，补贴资金一般都无法迅速到位，部分地区的补贴资金甚至延期达几年之久，且项目现金流不能覆盖租金，对项目接受银行的授信及项目本身经济利益、还款期限及能力都有很大影响。于分布式电站而言，补贴发放相对比较及时，且并网风险较小，项目的融资大多可覆盖租金，该方面风险较小。
　　3、法律风险防范
　　（1）租前：投资方应对承租人做好详尽的尽职调查，通过征信系统、现场尽调等各种方式对承租人信用情况进行调查，分析承租人偿债能力等，以决定项目是否有最大的回报可能性。
　　（2）租中：投资方对各份合同，如担保合同、售后回租合同等有关项目的合同的签订及效力、执行情况都需做好尽调，主要条款需要认真审慎，针对融资租赁物的性质及价格等问题要求项目方提供合理评估的文件，避免被认定不构成融资租赁关系的风险，以及后期合同违约造成的项目停滞甚至亏损的风险。
　　（3）租后：投资方需根据承租人偿还状况看是否需要购买保险等其他备用的风险防范方案，将可能出现的法律风险最小化。
　　（三）资产证券化模式
　　1、表现形式
　　该模式实际是以企业未来收益权或债权进行证券化的一种方式，具体流程为：存在一个受托管理人，设立专项计划，由原始权益人将选定的光伏电站的基础资产的现金流（收益权）转让给特殊目的实体（SPV），并通过破产风险隔离、信用评级、内外部信用增级等操作，能够将收益权变更为资产支持证券，并发行出售给投资者，且将所募资金用于偿还转让价款。由此可见，基础资产产生的现金流是证券化的重要核心，回归到光伏发电项目来说，就要取决于项目的盈利及收益。例如： 2016年3月18日，地方国企深能南京电力光伏上网收益权ABS专项在深交所挂牌，发行项目综合5年期资金成本4.5883%，成功为深能南京能源投资有限公司持续发展提供了低成本的资金支持。
　　2、资产证券化模式的优越性
　　（1）政策上不存在障碍。证监会于2014年11月19日与基金业协会于2014年12月24日分别发布的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》、《资产支持专项计划备案管理办法》等多个文件都对资产证券化进行了规定，建立了如负面清单及项目备案等制度。光伏产业作为国家大力支持的行业，不在负面清单之列，是被政策鼓励支持的行业。
　　（2）未来现金流较容易预测、稳定。因为无论是电站的规模、电价、补贴及有效利用小时，都较稳定且持续时间长。
　　（3）项目权属较清晰。当原始权益人将电费及补贴收益权出售给SPV,原始权益人就与资产形成了隔离，而风险评估只针对收益权下的现金流风险，并不涉及原始权益人的资质，这使中小企业免除了因资质问题无法获得融资的困难，对投资方来说，也不会因为原始权益人的信用问题而造成投资风险增大。
　　3、法律风险分析
　　（1）资产的贬值使收益缩水。由于目前光伏产业在飞速发展中，技术更新效率高，若光伏资产（设备）遭受了不可逆的损坏，则变现价值可能远远低于其原始价值，投资收益率将大幅缩水。
　　（2）ABS产品周期较短，无法覆盖项目完整运营期。光伏电站资产证券化产品的周期一般在5年左右，而光伏电站的运营期为25年，因此会出现ABS产品无法满足项目对资金的需求，此时便存在项目进行中现金流无法接续的风险。
　　（3）基础资产担保可能不符合政策要求。在建设项目的前期，为了融资，电站的相关资产以及收益权等可能被设置了质押等担保措施，然而根据中国证券监督管理委员会2013年公布的《证券公司资产证券化业务管理规定》第十条规定，“基础资产不得附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制”。可见，如果基础资产已经设置了担保，则存在因违反管理规定而导致资产证券化方式效力存疑的法律风险。
　　4、法律风险防范
　　（1）针对资产贬值的可能，投资方需在前期尽调中尽量对资产的质量、性能相关报告及要求进行排查，避免不合格的光伏组件的混入，且在项目运营过程中，也需要监督相关方做好维护检修等运维工作，避免资产的过度贬值造成收益无法达到预期。
　　（2）针对ABS产品周期短而无法覆盖项目整个运营周期的风险，需要投资方在项目前期对ABS产品设计进行细致的检阅，确认是否有产品到期后针对继续融资的对策及风险评估，以保证能在整个项目运行过程中资金链条不会中断。
　　（3）针对基础资产在转移前是否设定了担保，需要投资方在前期尽调中确定资产的担保情况，若已经存在担保，需要进行解除或者置换，以确保基础资产的权属明确清晰，不存在因担保违反规定而使资产证券化的基础丧失效力的情形。
　　（四）众筹模式
　　1、表现形式
　　（1）股权众筹：投资者通过获得企业股权来进行投资，实现自己的收益及企业利润的最大化。如联合光伏集团于2014年就在网信金融众筹网通过众筹方式融资1000万元，用以建设一个小型光伏电站。
　　（2）债权众筹：投资者通过获得企业债权进行对企业的投资，到期收本拿息。如美国马赛克公司(Mosaic)于2010年推出光伏众筹平台，将经过严格筛选的光伏电站宣传给投资者以展开众筹，光伏项目通过PPA（售电协议）或者租赁模式获得收益，而投资者则通过马赛克按月收取回报。
　　（3）捐赠众筹：投资人无偿给予企业资金，这种形式这在光伏扶贫项目中运用较多。
　　2、光伏众筹模式的优势分析
　　（1）众筹融资门槛较低。不像银行贷款需要抵押物，企业资信要求也非常之高。
　　（2）众筹融资规模未受到限制。规模大小皆可，可依据企业的实际情况来确定。
　　（3）众筹融资效率较高。众筹基本上都是通过网络实现，信息获取方式及操作方式都比较简易。
　　3、法律风险分析
　　（1）触犯法律规定的风险。由于光伏众筹是涉及到网络平台的规模较小但总数较多的筹资行为，有涉及非法集资的可能。光伏众筹的筹资对象、人数、形式等都游走在非法集资的边缘。非法集资并不是法定罪名，是一个集合，其中与众筹联系最紧密的属集资诈骗罪。二者在公开性、利诱性、社会性上高度一致，一旦众筹方使用虚假的宣传内容，或者存在其他欺骗行为，或者投资人跑路等情况，就可能会被认定为具有非法占有目的，使用诈骗手段，判处当事人集资诈骗罪
　　（2）筹资人的信用风险。因为众筹一般都是有“领投人”及“跟投人”，跟投人是根据领投人的投资决策来决定自己的投资目标，但若筹资人与领投人合谋欺诈，使跟投人误信这是一个优质项目，最终导致投资失败，则跟投人维权难度较大。
　　4、法律风险防范
　　（1）针对众筹性质可能触犯非法集资的法律风险，投资方在尽调期需要对众筹模式、其中的投资门槛，出资对象人数、质量，平台情况等各方面进行考察，由专业律师给出具体法律意见书，以确认该众筹模式不违反法律的规定。
　　（2）针对筹资人的信用问题，投资方不能仅仅依靠“领投人”的一面之词对项目可靠性进行评估，需要综合考虑企业的背景、实力、资信情况、债权债务等方面进行考察，确保筹资方的信用无大问题，亦没有欺骗筹资的动机或风险可能。
　　（五）建设施工总包垫资模式
　　1、表现形式
　　指在工程项目建设过程中，承包人利用自有资金为发包人垫资进行工程项目建设，直至工程施工至约定条件或全部工程施工完毕后，再由发包人按照约定支付工程价款的施工承包方式。
　　2、法律风险分析
　　（1）优先受偿权下的垫资款回收风险。光伏项目承包商享有法定建设工程优先受偿权，但该权利行使有6个月期限的限制，超期未行权将导致权利的丧失，垫资款沦为一般债权。且即使享有优先受偿权，亦存在电站实际价值小于垫资款的情况，若发包方支付工程款出现问题，可能导致垫资款难以全额收回的风险。
　　（2）因无法预测的原因导致项目停滞的风险。在项目进行过程中可能因土地、政策等各种原因导致项目停滞，甚至在短时间内都无法再重启，而垫资的总承包商，通常贷款、补贴到位，工程竣工投产后才收回垫资费用。若项目因为初期不可预测原因无法推进，会使投资收益难以收回。
　　（3）施工总承包合同难以解除的风险。承包方垫资并开始施工后，若履约过程中出现问题，解除施工总承包合同，则承包方将无法顺利获得已经垫的工程款；若承包商已经发现项目风险在加大，却又不能依法或者依照合同约定解除合同而必须继续垫资义务，则发包方（业主）无法偿还的垫资款的风险将可能随着垫资款的增加而增加，恶性循环。
　　3、法律风险防范
　　（1）投资方应该做好对项目公司及其股东的尽职调查，通过网络、实地走访等各种形式确定项目公司的资信情况，前期开发手续是否齐全等情况，以确定项目是否能够如期的并网发电投产运营。
　　（2）应争取由项目公司提供股权质押，或者由项目公司股东或其他第三方提供履约担保，以避免后续项目公司出现无法按时归还工程款的风险。
　　三、结语及建议
　　总之，投资方在决定投资光伏项目前，需要重视前期的法律、财务及技术尽调。在法律尽调过程中，除了对项目公司的股权架构，重大合同、债权债务等公司基本情况进行调查以外，还需重点对光伏项目如下事项进行全面调查：地面光伏电站项目的备案情况，电站永久性建设用地的土地预审，光伏列阵用地的租赁协议，环评批复、电力部门同意电力并网的批复，分布式光伏电站的租赁建筑物的权属，备案文件，电力接入批复，经济模型，技术水平，并网电价等。由专业人士对已经出现的风险点进行充分分析，然后提出合法合规又能最大限度避免投资风险的投融资交易框架，以保护投资人的合法权益，并使其顺利获得预期的投资收益。

参考文献：
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