摘要：2021年，投资者认购“富纳雪球X号”私募基金，被管理人推介为“类固定收益”中风险产品。三年后基金清算，投资者被告知基金已无本金可赎回。大成律师接受投资者委托，在中国国际经济贸易仲裁委员会（CIETAC）提起仲裁。2025年11月，仲裁庭裁决基金管理人北京富纳投资有限公司承担60%赔偿责任。本案是雪球产品结构下投资者维权取得的重要胜诉，对同类纠纷具有参考意义。

北京大成（上海）律师事务所范兴成律师、林晨律师、张韵律师在本案中展现的专业能力和细致工作，帮助投资者在一项复杂、疑难的金融产品纠纷中取得了重要胜诉。对于正在或曾经投资雪球产品、私募基金的投资者而言，本案提供了一个具有参考价值的维权路径：穿透形式合规，回归交易实质，依法追究金融机构的适当性责任。

一、案例概述：从“类固定收益”到本金几近归零

1. 产品推介：被包装成“中风险”的雪球基金

2021年8月，北京富纳投资有限公司（以下简称“富纳投资”或“管理人”）向投资者推介“富纳雪球X号私募证券投资基金”。在推介过程中，管理人将该基金描述为“类固定收益”产品，仅存在“小概率损失25%本金”的可能，属于中风险等级产品。

2. 投资真相：投向雪球结构衍生品，并叠加2倍杠杆

“雪球”产品的全称通常为“雪球型自动敲入敲出式券商收益凭证”，其本质是投资者向券商卖出一份附带敲入、敲出条款的场外看跌期权，获取固定票息作为“期权费”。在市场震荡或温和上涨时，投资者可以获得较高收益；但一旦挂钩标的指数或个股发生大幅下跌并触发敲入，且到期未能恢复，投资者可能面临较大本金损失。

3. 爆雷：赎回时被告知无本金可赎回

2024年，投资者决定赎回基金份额，但被告知基金已无本金可赎回。基金最终于2025年7月4日触发清算条款并终止。

4. 仲裁胜诉：管理人承担60%赔偿责任

大成律师接受投资者委托后于2024年8月26日向CIETAC提交仲裁申请，经完整仲裁程序后，仲裁庭作出终局裁决：认为管理人存在过错，需承担60%赔偿责任；这既为投资者提供了经济救济，也通过仲裁否定了金融机构的不当销售行为。

二、律师代理内容与亮点：穿透形式合规，锁定实质责任

1. 争议焦点：适当性义务、信息披露与杠杆使用

本案的争议焦点高度集中在私募基金管理人是否依法履行了适当性义务、信息披露义务，以及是否存在违规使用杠杆等问题。具体而言：

第一，产品风险等级是否被适当评估？

第二，管理人是否充分揭示产品风险？

第三，管理人是否违规使用杠杆？

第四，管理人是否履行了持续信息披露义务？

2. 代理思路：从“重实质”的角度论证适当性义务

面对管理人“形式合规”的抗辩，大成律师团队并未止步于合同文本表面，而是从实质角度构建代理思路：

（1）强调适当性义务的实质审查标准

代理律师援引《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》（《适当性指引》）及《最高人民法院关于全国法院民商事审判工作会议纪要》（《九民纪要》）相关规定，指出适当性义务应“重实质”而非流于形式。卖方机构在推介复杂金融产品时，应当勤勉尽责、诚实信用，充分了解产品、投资者，并向投资者真实、准确、完整地揭示风险。

（2）揭示产品风险等级划分与投资者适当性不匹配

代理律师指出，根据管理人自身出具的《投资者风险测评详情》第9题，R5类产品明确包括“场外衍生品及相关服务、复杂或高风险金融产品”。而基金合同约定的投资范围包括“期货、期权”等场外衍生品，且实际投向雪球结构衍生品。结合中基协、证监会关于雪球产品风险的窗口指导意见，本案基金实际风险远高于R3级产品，与投资者C4风险承受能力并不匹配。

（3）论证信息披露义务的违反

代理律师指出，基金合同第十九节明确约定了信息披露义务，包括基金募集期间应提供招募说明书等宣传推介文件，以及运作期间应披露基金投资情况、资产负债情况、可能影响投资者权益的重大信息等。然而，管理人未能提供证据证明其履行了上述披露义务。尤其重要的是，对于基金使用2倍杠杆的情况，管理人未在合同订立前向投资者进行披露，妨碍了投资者对产品真实风险的判断。

（4）以证据还原真实交易背景

代理律师团队系统梳理了投资者与管理人之间的微信聊天记录、录音、支付凭证、基金合同、风险测评文件、证监会地方监管局关于雪球产品的投资者教育材料等证据，在仲裁庭审中逐一向仲裁庭进行说明，帮助仲裁庭穿透形式上的“合规架构”，理解本案基金的真实风险结构和投资者的认知状态。

3. 本案代理的突出价值

从代理效果看，本案至少具有以下几方面亮点：

（1）在投资者损失近乎全损的情况下，成功为委托人争取到60%的赔偿。如果没有仲裁救济，损失将完全由投资者承担。通过仲裁程序，管理人需赔偿60%，显著减轻了投资者损失。

（2）打破“形式合规”抗辩，回归实质审查。管理人主张已签署风险揭示书、完成风险测评、合同合法有效。代理律师通过系统论证，使仲裁庭认定管理人虽在风险等级匹配形式上无重大瑕疵，但在风险揭示、信息披露、杠杆使用等方面存在过错，体现了对金融机构适当性义务的实质审查。

（3）在基金合同约定杠杆空间的情况下，成功论证实际使用杠杆的披露义务。本案合同中已约定总资产不超过净资产200%，即允许2倍以下杠杆。代理律师没有机械地主张杠杆本身违法，而是重点论证管理人未就杠杆使用情况进行披露、未揭示杠杆带来的额外风险，最终获得仲裁庭支持。

（4）及时固定证据，形成完整证据链条。本案投资者提供的证据包括微信聊天记录、可信时间戳认证的录音、基金合同、风险测评文件、监管机构的投资者教育材料、基金清算款回单等。代理律师通过系统性整理，使仲裁庭能够穿透复杂的金融产品结构，认定管理人的过错。

三、实务建议：对投资者与金融机构的双向提示

（一）给投资者的建议：看懂产品、留存证据、及时行动

1. 不要被“类固定收益”等营销话术迷惑

雪球产品不是存款、银行理财或传统债券型产品。其本质是卖出看跌期权，收益有上限（约定票息），但亏损可能很大。一旦挂钩标的大幅下跌并触发敲入，且到期未能恢复，投资者可能承担接近本金全部损失的风险。市场上任何将雪球产品宣传为“类固定收益”“稳赚高息”“躺赚神器”的话术，都值得高度警惕。

2. 关注风险等级与自身风险承受能力是否真正匹配

投资者在购买基金产品时，不能只看合同上标注的R3、R4等级，而要穿透理解基金的实际投资标的。如果基金投向雪球、场外期权、衍生品等复杂结构，即使管理人评定为R3或R4，实际风险也可能高于普通投资者的理解。投资者应主动询问：基金投向什么资产？是否使用杠杆？杠杆比例是多少？最大可能亏损是多少？流动性如何？

3. 留存推介和沟通证据

投资者在认购私募基金前，应妥善保存管理人或销售人员的推介材料、微信聊天记录、电话录音、邮件、宣传页面等。如果销售人员存在夸大收益、隐瞒风险、误导性陈述等行为，这些证据将成为后续维权的关键。本案中，投资者与管理人工作人员的微信聊天记录、录音等，对仲裁庭认定管理人的过错起到了重要作用。

4. 定期关注基金净值和运作报告，及时赎回

私募基金投资者应当定期登录管理人提供的平台或托管人平台，查询基金净值、持仓、运作报告等信息。一旦发现产品净值异常波动、管理人未按期披露信息、或存在其他异常情况，应及时与管理人沟通，必要时申请赎回或采取法律措施。本案中，仲裁庭认为投资者直至2024年8月才决定赎回，对损失扩大存在一定过错，因此适当减轻了管理人的责任比例。

5. 及时寻求专业法律帮助

金融产品纠纷往往涉及复杂的法律、金融、证据问题。投资者在遭受损失后，应尽早咨询专业律师，评估是否存在管理人违反适当性义务、信息披露义务、忠实勤勉义务等情形，并在仲裁时效或诉讼时效内采取法律行动。本案从投资者提交仲裁申请到最终裁决，历时约一年三个月，过程中经历了立案、送达、组庭、开庭、补充证据、变更请求等完整程序，专业律师的介入对于案件结果至关重要。

（二）给金融机构的建议：合规销售是底线，不是成本

1. 风险等级划分应真实、审慎、可解释

私募基金管理人在对产品进行风险评级时，不能仅依据内部标准或形式因素，而应综合考虑产品的投资范围、投资比例、结构复杂性、杠杆情况、流动性、估值政策等因素。对于投向雪球、场外期权等复杂衍生品的基金，应审慎评定风险等级，并能够向投资者和监管部门解释评级依据。

2. 风险揭示应充分、具体、可理解

风险揭示书不能成为“走过场”的签字文件。管理人应使用通俗易懂的语言，向投资者具体说明产品的收益结构、亏损场景、敲入敲出机制、流动性限制、杠杆风险、最大可能亏损等关键信息。对于专业术语，应进行必要的解释，确保普通合格投资者能够理解。

3. 杠杆使用应充分披露并合理控制

杠杆是放大收益也是放大亏损的工具。管理人在使用杠杆时，应严格按照合同约定和监管规定，向投资者充分披露杠杆使用情况、风险敞口及可能后果。同时，应建立有效的风控机制，避免过度杠杆导致投资者本金大幅损失。

4. 持续信息披露不可忽视

管理人应严格按照基金合同和法律法规要求，履行定期报告和重大事项报告义务。持续信息披露不仅是合规要求，也是维护投资者信任、保障投资者知情权的重要机制。如果管理人长期不披露或少披露运作信息，一旦发生亏损，将很难证明自身已经勤勉尽责。

5. 建立合规文化与激励机制

金融机构应将合规风控放在与业务发展同等重要的位置。分支机构或一线销售人员为完成业绩考核，可能出现弱化风险揭示、协助客户规避适当性要求、误导宣传等不当行为。总部应建立有效的合规监测、培训、问责机制，防止“重业绩、轻合规”的风气蔓延。

结语

本案的裁决结果表明，金融产品纠纷中，形式合规不等于实质免责。私募基金管理人在销售和管理产品时，必须真正履行适当性义务、风险揭示义务和信息披露义务，不能仅以“已签署风险揭示书”为由逃避责任。同时，投资者也应当提高风险识别能力，审慎投资，及时关注产品运作情况，并在权益受损时及时寻求法律救济。